선행연구에 의하면 투자자뿐만 아니라 애널리스트도 투자심리에 영향 받아 과도하게 낙관적이거나 비관적으로 이익을 예측하는 행태를 보이며, 경영자 또한 과신이나 기회주의적 의사결정 등 이러한 비합리적 행태에서 자유롭지 못하다는 증거도 제시되고 있다. 이에 본 연구는 경영자가 영업실적에 대한 전망/예측을 공시할 때 투자심리에 영향 받는지를 살펴보았다.
구체적으로 본 연구에서는 2011년부터 2018년 동안 공정공시로 제공된 매출액과 영업이익 예측정보와 실제 영업실적과의 차이인 예측오차와 투자심리 간 관련성을 분석하였다. 실증결과, 투자심리가 예측오차와 유의한 음(-)의 관계를 보여 기업 성과에 대해 시장의 기대치가 과대(과소)한 경우 경영자는 보다 비관적(낙관적)인 예측정보를 제공하는 것으로 나타났다. 그리고 투자심리 수준에 따라서는 투자심리 수준이 낮은 경우 예측오차와 유의한 양(+)의 관계를 보였고 투자심리 수준이 높은 경우에는 유의하지는 않으나 음(-)의 관계로 나타났다. 이를 종합하면 경영자는 전반적으로 정보제공적 유인에서 예측정보를 제공하는 행태를 보이는 가운데, 일부 기회주의적인 유인의 가능성도 있는 것으로 판단된다. 또한 추가분석을 통해 실증분석 결과가 투자심리 변수의 측정방법에 의한 것이 아님을 확인하였으며, 정보비대칭이 보다 큰 코스닥기업에 대해서만 유의한 결과를 얻어 공시환경에 따라 투자심리가 예측오차에 미치는 영향이 달라질 수 있음을 보였다.
본 연구의 결과는 다음과 같은 공헌점을 갖는다. 첫째, 아직까지 투자심리와 기업의 공시정책 간 관련성에 대한 연구가 활발하지 않은 가운데 본 연구의 결과는 이에 대한 단초를 제공하고, 기업의 자발적 공시 의사결정에 대한 추가적인 증거를 제시한다. 둘째, 본 연구는 거시적 측면뿐만 아니라 개별기업별 투자심리 변수를 통해 기업의 특성과 투자심리 간의 관계를 보다 면밀히 살펴보았으며, 이는 투자심리 변수를 활용한 연구가 보다 다양한 주제로 확대되는 기회가 될 것으로 기대된다.

This study investigates whether investor sentiment is associated with behavioral bias in managers’ forecasts. Prior evidence suggests that investors and analysts are susceptible to this sentiment and can form overly optimistic or pessimistic earnings expectations. And managers are not immune to behavioral bias and prior research finds that they exhibit overconfidence and opportunistic behaviors in their corporate decisions. So we tested the effect of investor sentiment on the management forecast bias using two investor sentiment proxies; firm-level sentiment index developed by Ryu et al.(2018) and survey-based sentiment index constructed by the Bank of Korea.
We provide evidence that management annual forecast bias is negatively related with firm-level investor sentiment and this relation is obvious when investor sentiment is low-periods than normal-sentiment periods. The informative view suggests that the relation between investor sentiment and managers’ voluntary disclosure decisions is likely attributable to managers’ desire to provide more value-relevant core earnings information to sentiment-driven investors. So this evidence indicates that sentiment-related management forecast bias is likely to be supporting informative view. Furthermore, we find that the relationship between management earnings forecast bias and survey-based investor sentiment is consistent with the informative view and the influence investor sentiment on management forecasts is stronger for firms with higher information asymmetry problem.
This research contributes to the voluntary disclosure and behavioral finance literatures on management forecast bias. To my knowledge, this is the first study providing evidence that investor sentiment is associated with behavioral bias in managers’ forecast decision in Korea. Our results have implications for market participants relying on management forecasts to form earnings expectations and regulators.